谁给我一篇论文《谈谈企业定价的客观依据》1000字以上
- 提问者网友：风月客
- 2021-06-06 13:06
- 五星知识达人网友：冷風如刀
- 2021-06-06 14:33
2.1 传统定价方法
2.1.1定价理论文献综述
并购企业定价的方法，是建立在一般企业价值判断方法基础之上的。一般企业价值判断方法是在资产定价的基础上发展演化而来的。所以我们先讨论资产定价的发展历程。
2.1.1.1 “价值”与资产定价
“价值”是决定资产价格的决定性因素，不同的理论对“价值”的内涵解释是不同的，其中比较典型的有劳动价值论、效用价值论、新古典经济学价值论等理论。
劳动价值论由英国经济学家大卫.李嘉图创立，在马克思经济学说中发展到成熟阶段。劳动价值论认为劳动创造价值。其主要观点包括：商品的价值由劳动决定，劳动是形成价值的确定因素；生产商品的社会必要劳动时间随着社会技术水平的进步和劳动条件的改善，以及劳动者劳动技能的提高而不断变化，表现出缩短的趋势。
资产作为一种商品，也可以用劳动价值论加以解释。资产的价值也是由社会必要劳动时间决定的，社会必要劳动时间越长，资产的价值就越高，它实质上就是说从资产供给的角度来量化资产的实际价值。也就是生产成本决定价值。另外，随着技术水平的提高，资产将会出现技术性贬值。因此，劳动价值论可以作为资产估价的一个理论基础，因此也可以应用到企业定价中去。
效用价值论是由英国的W.S.杰文思、法国的L.瓦尔拉斯和奥地利的C.门格尔等建立起来的。效用论认为：商品的价值由人们对商品效用的主观心理评价。对商品拥有者来说，有效用才能有收益，收益决定商品的价值，收益越高，效用越大，价值也就越大。效用价值论强调收益，而不管商品的生产成本，高生产成本的商品由于效用低，带来的收益少，可能还不如低生产成本的商品价值大。
资产作为一种商品，其收益通常表现为未来一定时期内的收入流，而收入是有时间价值的，因此，要计算资产的价值，就要对未来的收入流按一定的折现率折算成现值，以此来表示资产的收益，从而评估其价值。所以效用价值论也是资产估价的一个理论基础。
新古典经济学价值论是以马歇尔的《经济学原理》一书中的“均衡价格论”为核心的理论。它实际上把劳动价值论和效用价值论结合起来，认为商品的价值既来源与生产，又来源与消费。生产方面决定商品的供给，由其生产的成本决定。消费方面决定商品的需求，由其效用水平决定，在自由竞争的市场上，供给和需求双方共同影响并决定商品的价格，即商品的市场价值。
资产作为一种商品，在进行估价的时候也要考虑其生产、购置的成本，如利用重置成本法进行企业估价时，就应该重点考虑生产成本的因素。同时，资产的估价还要考虑市场的需求，市场需求决定资产可以为所有者带来多大的收益，资产的收益是一定时期内的收入流，需要把之按一定的贴现率换算成现在的收益，例如收益现值法对企业进行估价就是这个思路。新古典经济学价值论强调综合考虑市场需求和生产成本的影响。资产的价格不单取决于生产成本，还取决于市场的需求。一项资产生产成本可能很好，但如果给所有者带来的收益很小，则市场需求也就小，这样的资产价值不会很高。相反，如果一项资产生产成本很低，但为所有者带来很大的收益，这样的资产价格也不会很高，因为随着市场的变化，资产的收益会随之变化，长期看，收益会有下降的趋势。它实际上把劳动价值论和效用价值论结合起来，认为商品的价值既来源与生产，又来源与消费。生产方面决定商品的供给，由其生产的成本决定。消费方面决定商品的需求，由其效用水平决定，在自由竞争的市场上，供给和需求双方共同影响并决定商品的价格，即商品的市场价值。
2.1.1.2 资产定价理论述评
资产价值理论最先由艾尔文.费雪(Irving Fisher)于1906年提出，后来经过不断的发展演变，特别是在上个世纪中叶以后，资产价值与资产定价理论取得了长足的进展，先后提出了Markowitz（1952）的组合选择理论，Sharpe（1964）的资本资产定价理论， Modigliani和Miller（1958，1961，1963）的无套利估价理论， Ross（1976）的套利定价理论，以及Black和Scholes（1973）的期权定价理论等。
1906年，费雪（Fisher）在其专著《资本与收入的性质》中，全面论述了收入与资本的关系。他指出资本物品的价值主要取决于两个要素：其一是它产生的预期收入，预期收入与资本物品价值正相关；其二是利率的大小，利率与资本物品价值负相关。1930年，费雪对《资本和收入的性质》一书进行了重新编排和补充，并更名为《利息理论》。在此书中，费雪利用大量的图表和数学工具，推导出确定性条件下的价值评估方法。在确定性情况下，投资项目的价值就是未来预期收入按照一定风险利率折现后的现值。费雪认为购买或新建企业本身也是一种投资，企业的价值就是该企业所能带来的未来预期收入的现值。
费雪提出的确定性条件下的价值评估技术，是现代主流评估技术的基础。由此，欧文.费雪的资本价值理论成为资本决策理论的基础之一，并成为企业价值评估理论的起点。费雪的资本价值评估思想是基于确定性的条件下建立的，即把企业未来收益变量.资本的机会成本〔市场决定的无风险利率〕等统统被看作是己知的，但是现实世界是充满不确定性和未知风险的，所以费雪的理论仍有其局限性和不完整性。
1958年，莫迪格莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）发表了他们影响深远的论文《资本成本、公司理财与投资理论》，对投资决策、融资决策与企业价值之间的相关性进行了深入研究。他们认为，任何企业的市场价值与资本结构都是不相关的，而是等于按其与之风险程度相适合的折现率对预期盈利进行贴现的资本化价值。这就是著名的MM定理。MM第一次将套利定价分析引入了定价理论之中，从而获得了方法论上的巨大成功。在MM的分析中，实际上隐含着如下思想：融资决策所改变的只是企业这块蛋糕的如何分割，与其大小无关，而正确的投资决策却可将这块蛋糕做大。惟有现金流量可以影响企业价值的大小。MM的工作开创了对企业价值进行规范研究的先河。严谨的、现代意义上的企业价值理论源于莫迪格莱尼教授与米勒教授所提出的MM资本结构理论的无税模型。这项研究的最重大贡献在于首次清晰地揭示了资本结构、资本成本以及企业价值各概念之间的联系，为后续的一系列关于资本结构的研究奠定了理论基础与方法基础。
MM定理包括定理Ⅰ和MM定理Ⅱ。MM定理1（1958）提出在不存在公司税时，企业价值由企业资本投资决策所决定，而不是企业的财务决策所决定，即没有公司税时，债务与权益资本比例的不同，对整个企业的市场均衡不产生任何影响。MM定理Ⅱ（1961，1963）提出在考虑公司所得税的情况下 ,由于负债的利息是免税支出 ,可以降低综合资本成本 ,增加企业的价值。因此 ,公司只要通过财务杠杆利益的不断增加 ,而不断降低其资本成本 ,负债越多 ,杠杆作用越明显 ,公司价值越大。当债务资本在资本结构中趋近100%时 ,才是最佳的资本结构 ,此时企业价值达到最大。1977年米勒等用个人所得税对MM定理Ⅱ进行了校正。认为MM定理Ⅱ高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵销了个人从投资中所得的利息收入 ,他们所交个人所得税的损失与公司追求负债 ,少公司所得税的优惠大体相等。于是，米勒模型又回到最初的MM理论中去了。
MM理论实质上讨论的是无套利均衡分析方法，这个方法可以应用到所有的有关资产定价理论中。
与MM定理一样对资产定价发展起到重要作用的是1952年由马柯维兹（H.Markowitz）提出的投资组合理论，马柯维兹阐述了证券收益和风险水平确定的主要原理，明确地假设投资者的偏好由资产组合总收益的均值和方差来刻划，并以此为基础建立了资产组合分析中著名的均值方差法。这一方法也是投资组合理论的基础。后来，威廉.夏普（William F. Sharpe,1964），莫辛（Jan Mossin,1966）等人分别独立提出了简化的模型，后人称之为资本资产定价模型（Capital asset pricing model,CAPM）。资本资产定价模型创造了有关资产的标准模型，并基本上可用经验方法检验。它深入地揭示了资本市场均衡定价的内在机理,改进了对风险的认识和度量方法，是当代定价理论在实例研究上的新突破。CAPM得到了广泛的检验，如Black，Jensen和Scholes(1972)以及Fama和Macbech(1973)构造了两个广为用于检验的模式（BJS模式和FM模式）。两个模型的检验结果都与CAPM模型预期拟合良好。1976年罗斯(Ross)又提出了套利定价理论(arbitrage pricing theory,APT)。APT理论的贡献主要在于其对均衡状态的描述，它集中强调了无套利的原则。对于分散化的投资组合定价来说，比CAPM有更多的优越之处。在APT基础上，Huberman（1982）提出了另一种派生的APT。Connor（1984）则将均衡理论与APT联系了起来。还有许多人对APT进行了有益的扩展（Dybvig&Ross,1983,Ingersoll,1984）。关于APT的实证研究，Roll和Ross（1980）采用因子分析法来检验APT，而Conner和Korajczyk（1988）使用“渐进式”主成份分析法来找出方程中的因子。
关于期权定价的文献，我们在期权定价方法一节再进行综述。
2.1.1.3 企业定价方法分类
斯提杰克（Dev Strichek,1983） 对企业购并过程中企业价值的确定进行了分析。他认为，所谓价值就是买者对标的物效用的一种感觉，而且有用性的感觉越强烈，买者对标的物的需求就越大。有用性经常是以人们现在及将来占有某件物品所获得的收益来度量的。他认为估价的方法可以划分为两大类，即客观估价法与主观估价法。
所谓客观估价法是以业已确定的资产价值为基础的一类估价方法。普通股票的市场价值和帐面价值 ，资产的原始成本都是较常见的客观依据。这些数据的性质人们比较清楚，也很容易得到。而主观估价法却要求买者首先要确定其最低的报酬率水平，同时，这一报酬率水平的确定应将资产对购买者的有用性及其购买者的资本成本考虑在内。将估价者对未来的预期纳入财务估价的过程是主观估价法的基本特征。客观估价法主要包括：帐面价值、原始成本价值、市场价值、公允市场价值、再生产价值以及清算价值等等。主观估价法需要对资产或企业的未来价值进行估计，最基本的技术工具就是折现现金流量模型，即以一定的富于意义的折现率对未来时期预计的收益流量或股利或现金流量等进行贴现，以确定其资本化价值。在企业购并活动中，购买者必须回答这一问题：“为了得到这些未来可能得到的盈利最多应支付多少？”为了回答这一问题，估价者必须对未来盈利以及资本化比率进行预测。在实务中，这种预测可通过多种方法、多种途径来达到。
干春晖（2002）等将企业并购的定价方法分成上市公司和非上市公司两类。对于上市公司，采用收益分析的方法，主要是价格——收益比率（price-earnings ratio,简称为P/E比率）法和预测的净可保持收益（forecast net maintainable earnings）法和资本资产定价模型（CAPM）法等来确定企业价值。对于非上市公司，定价方法分为五类：资产价值基础法（包括帐面价值，清算价值，市场价值，续营价值和公平价值），收益法（与上市公司相近），股利法，折现现金流法，和商誉（goodwill）法。
秦喜杰（2004）等更加简洁的将并购企业价值评估分成了四类方法，分别为净资产法（历史成本法，帐面调整法，重置成本法，清算价格法），市价法（市盈率法，价格帐面价值比率法，价格销售收入比率法），期权法（B—S公式法，二项树法）和收益现值法（红利折现，股权资本自由现金流折现，企业自由现金流折现）。
威斯通，郑光(1998)等认为企业并购可以用净现值（NPV）法和收益率（IRR）法定价。并指出这两类方法中最重要的就是确定现金流量和资本成本。
综合前人的分类方法，在本文中，我们将定价方法分为两类，第一类是传统的定价方法，包括成本法，市场法和收益法，第二类是辅助类的定价方法，包括期权法和控制权溢价。